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创事记|港股“换挡”的理想汽车，车速能开多快？

车速能开多快


创事记|港股“换挡”的理想汽车，车速能开多快？
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【创事记|港股“换挡”的理想汽车，车速能开多快？】
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文/七公
来源：节点财经
上市即破发 ， 理想汽车的港股之旅并未讨到好彩头 。
8月12日 ， 已在美股上市的理想汽车（LI.US）再度登陆香港交易所主板 ， 股票代码为2015.HK ， 共发行1亿股 ， 发行价为118港元/股 ， 共募集资金约115.5亿港元 。 截至8月13日收盘 ， 理想汽车股价为114.6港元/股 ， 上市两天下跌2.88% ， 总市值为2350亿港元左右 。

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理想汽车美股股价走势 图源：WIND
上市仪式上 ， 理想汽车创始人李想表示：“今天我们在香港上市 ， 回归祖国的资本市场 ， 为理想汽车的发展再添动力 。 此次在香港交易所上市和全球发售 ， 战略性地拓宽了我们的资本渠道 ， 扩大了我们的投资者基础 ， 并进一步增强了我们扩大规模、加大创新和进入新市场的能力 。 ”
但是 ， 据节点财经了解 ， 理想汽车最终认购倍数约为5.5倍 ， 与上个月小鹏汽车回港上市14.73倍认购 ， 140亿港元的融资纪录相比 ， 略显冷淡 。
站在新能源汽车赛道“风口”上 ， 且7月交付量刚刚问鼎造车新势力销售冠军 ， 为何理想汽车回港遭到冷遇？有哪些内因？
“钱当然要多多益善”
2021年以来 ， “交付难”问题在理想汽车身上有了明显的改善 。
8月1日 ， 理想汽车公布2021年7月交付数据 ， 其7月交付8589辆理想ONE ， 单月交付量首次超过八千辆 ， 位列造车新势力七月头把“交椅” ， 同比2020年7月增长251.3% ， 环比2021年6月增长11.4% 。
事实上 ， 今年上半年 ， 理想汽车交付量一直维持在较好的水平 ， 总交付量达到了30,154辆 ， 特别是二季度 ， 累计交付17575辆 ， 不仅创季度交付量新纪录 ， 也超越早先财报指引数据上限 。

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图源：爱卡汽车
不过 ， 鉴于新能源造车项目绝对的“吞金兽”特质 ， 理想汽车尚看不见盈利的曙光 。
招股书显示 ， 2018年至2021年Q1 ， 理想汽车实现营收约133亿元 ， 合计净亏损约44.83亿元 。
值得一提的是 ， 2020年理想汽车终于在毛利指标上扭亏为正 ， 达到16.38% ， 净利润同比增长93.78% ， 从上年的亏损24.39亿元减亏至1.52亿元 。
而在2021年一季度 ， 由于来自对研发的投入和自动驾驶方案的投资 ， 以及受自建工厂和大幅增长的营销支出拖累 ， 理想汽车的亏损额度扩大到了3.6亿元 ， 是去年同期亏损的4.7倍 。
节点财经查阅招股书发现 ， 2021年一季度 ， 理想汽车研发投入和销售行政类支出分别为5.15亿元、5.1亿元 ， 同比增长171%、352% ， 同时 ， 公司预计今年亏损额度还会继续上升 。
这和行业形态基本一致 ， 造车是门极其烧钱的生意 。
以特斯拉为例 ， 从2003年正式成立到2008年交付首款车型Roadster ， 历时63个月 ， 累计融资金额大约1亿美元 ， 期间多次被金钱扼住命运喉咙 ， 濒临破产边缘 ， 至2020年 ， 特斯拉在研发、工厂、生产线等方面的累计投入超过2300亿元 。
拜腾则是典型的反面教材 ， 烧光84亿后未造出一台量产车 ， 如果C轮融资迟迟不能到位 ， 未来令人担忧 。
目前 ， 国内造车新势力第一梯队中 ， 蔚来汽车、理想汽车、小鹏汽车皆处于砸钱火拼阶段 ， 盈利未见时间表 。

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其中 ， 在最能彰显实力的研发投入上 ， 2019年-2020年 ， 三家的分别支出69.12亿元、22.7亿元和37.95亿元 。
按照各自的规划 ， 蔚来汽车计划2021年研发投入超过50亿元；理想汽车计划2021 年整体研发费用超过30亿元 ， 并在未来3年逐步达到每年60亿元；小鹏汽车虽然没有透露具体的计划研发投入资金数据 ， 但表示会大幅增加 。
该背景下 ， 融资能力非常要紧 ， 钱最好源源不断 。
一位车企高管直言：“未来汽车行业的变化会很大 ， 最重要一点就是资本的驱动 ， 拓宽融资渠道是无法回避的 。 ”
李想本人亦深谙“钱关”的重要性 ， 他曾说道 ， 理想不介意任何一种方式的融资 ， 包括二级市场、银行贷款和发债等 ， “钱当然是多多益善 。 ”这从侧面反映出理想对资金的渴望 。
招股书显示 ， 截止2021年7月20日 ， 理想汽车现金储备为303.6亿元 ， 和蔚来汽车、小鹏汽车的现金储备475亿元和362亿元相比是最少的；截止2020年12月31日 ， 公司经营现金活动所得现金净额为31亿元 ， 在持续亏损的压力下 ， 融资“补血”很显紧迫 。
“增程式技术”有近忧 ， 也有远虑
作为造车新势力的“三强”之一 ， 理想汽车的主要卖点亦或核心竞争力主要体现在其坚持的“增程式技术”上 。
所谓“增程式技术” ， 就是在电动车上搭载一款可以发电的燃油机 ， 当电池容量不足时 ， 利用增程器给电池充电 ， 以增加续航里程 。 增程模块就像一个大号的“充电宝” ， 只不过他的能量来自于燃油 。
在新能源汽车市场发育尚不成熟的当下 ， 理想携“增程式”动力系统入市 ， 可以说是一个明智的选择 。
该系统无需对司机朋友提出任何驾驶习惯要求 ， 即解决了纯电动车充电时间长、长途旅行里程焦虑的问题 ， 又享受政府对于新能源汽车各种政策 ， 使用费用亲民 ， 且有助于车企节约成本 。
根据美股招股书信息 ， 理想ONE单车BOM成本较一般纯电车型低 20%-25% ，较传统燃油车仅高出10% ， 受益于此 ， 理想汽车2020年的毛利率高出蔚来汽车5.73个百分点 ， 高出小鹏汽车6.07个百分点 ， 并且理想汽车在成本管控方面做的更加出色 。

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图源：平安证券研报
节点财经观察 ， 在理想第一个完整交付的且比较艰难的2020 年一季度 ， 公司就已经将费用率控制在35%左右 ， 其后的二季度和三季度费用率连续低于小鹏和蔚来 。
这导致同等交付体量下理想的盈利情况显著好于蔚来：新车开始交付的前两个季度 ， 蔚来季均毛利为-1.3亿元 ， 季均净亏损高达80亿元；而理想季均毛利 3400万元 ， 季均净亏损仅为 6.5亿元 。

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图源：浦银国际研究报告
这一形势在今年一季度依然如故 。 蔚来汽车交付2万辆 ， 亏损48.75亿元 ， 理想汽车交付1.3万辆 ， 亏损3.6亿元 ， 单车亏损理想汽车要少得多 ， 较大程度上反映出多车型和单车型在研发、营销上的投入差距 。
尽管增程式技术享有突出优势 ， 但不可忽视的是 ， 这其实只是一种过渡方案 ， 技术革新路上可选择的一条中间路线 。
着眼近处 ， 增程式电动车因为难以做到零排放 ， 不符合环保理念 ， 将成为各地取缔的对象 ， 上海已确定2023年起插电式混合动力（含增程式）汽车不再送绿牌 。 上海之后 ， 其他省市大概率会陆续跟进 。
换言之 ， 没有绿牌 ， 以理想ONE为代表的增程式电动车的受追捧程度必然会大幅下滑 。
为了应对政策的收紧 ， 理想汽车在招股书中提及 ， 正在投资研发下一代电动汽车技术 ， 包括高倍率电池、高压平台和超快充电技术 ， 从2023年开始 ，每年至少推出两款新的高压纯电动车型 。
从更长远的角度来看 ， 纯电动智能汽车乃大势所趋 ， 随着充电桩的保有量向加油站数量靠拢 ， 新一代超级快充带来的充电速度的大幅提升 ， 纯电汽车规模提升带来制造成本的下降 ， 增程式电动的相对优势就会迅速衰减 。
在竞争对手蔚来和小鹏靠纯电动汽车起步多年 ， 且多款车型稳定量产车的情况下 ， 李想的确还要为“理想”再加把劲 。
估值怎么看？
自2020年7月登陆美股纳斯达克 ， 不到一年时间 ， 理想汽车再次向港交所递表 ， 成为继小鹏汽车后 ， 第二家进行双重上市的造车新势力 。
节点财经认为 ， 造成理想汽车回港上市的原因有几个 ， 一方面是对资金的饥渴 ， 趁着市场对于新能源汽车行业的热情 ， 将未来可能需要的弹药粮草提前储备好；另一方面 ， 美国对中概股的监督和管理日趋严格 ， 理想汽车已在2020 年12月高位增发过一次 ， 通过港股上市可以降低对美国资本市场的过度依赖 。
从估值来看 ， 中泰证券选取同属新能源汽车赛道的港美股小鹏汽车-W、蔚来汽车（NIO US）、比亚迪股份做对标 ， 按照彭博预测2021年理想市销率约为9.4 倍 ， 同业的平均预测市销率约为13-14 倍 ， 理想估值低于行业平均水平 ， 更具投资价值 。
浦银国际则预测理想2021年的汽车销售收入为180亿元 ， 给予6倍的市销率 ， 2021年的其他销售收入为5.5亿元 ， 给与30倍市销率 ， 采用分部加总法 ， 理想2021年目标价为21.4 美元 ， 对应港股目标价120港元左右 ， 和此次赴港的最终发售价大体保持一致 。
不管怎么说 ， 估值都是动态变化和暂时的 ， 理想汽车想要在资本市场获得进一步提升 ， 产品上的打磨和精进是首要的 。
对此 ， 理想汽车在招股书中给出了两条路线并行的方法 。 其一是继续开发以城市纯电、长途发电为用户价值的增程电动平台；其二是研发可在十分钟内补充300-500公里续航的400千瓦超快充高压纯电平台 。
具体而言 ， 后续决定理想汽车市值的将有三个因素：政策因素；交付量 ， 尤其是纯电汽车的交付量；何时盈利 。
政策和交付层面 ， “碳中和”、“碳达峰”在各国加速推进 ， 新能源市场的增长确定性很高 ， 明年理想常州工厂产能扩张达到20万辆/年 ， 北京顺义工厂计划2023年投产 ， 2024年工业产值达到300亿元 ， 有望为李想“到2025年 ， 理想届时会拥有20%的市场份额 ， 成为中国第一的智能电动车企业”的雄心夯实基础 。
然而 ， 在纯电汽车 ， 智能化、自动驾驶技术的布控中 ， 理想先行经验稍显不足 ， 只有理想ONE一款车 ， 且软硬件主要依赖供应商 ， 如操作系统基于 Google 安卓 ， 智能座舱来自创达和德赛西威 。
另外 ， 理想汽车的研发团队规模偏小 。
截至2020 年底 ， 理想汽车研发人员1400多人；小鹏汽车计划今年内把团队规模从 6000多人扩充到超过1万人 ， 以上海车展时对外宣讲的占比50%计算 ， 至少有5000人在搞研发；蔚来汽车在全球多地拥有研发中心 ， 2019年调整后员工人数在7500左右 ， 估摸研发人员也在3000以上 。
盈利层面 ， 一时半会应该几家造车新势力公司都实现不了 ， 对估值的考量不大 。 总的来说 ， 理想汽车需要尽快搭上纯电的顺风车 ， 这样公司的内在价值才会沉得深 ， 走得远 。
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