凯恩斯 格雷厄姆·多德式的集中投资家——凯恩斯
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——《巴菲特之道》将巴菲特思想引进中国的第一本书
大家好！这里是大碗读书 。
今天我们要聊的是《巴菲特之道》第5章：投资组合管理：投资数学 ， 本章讲的是根据1984年巴菲特的演讲理出来的文章中 ， 列出了这些格雷厄姆—多德部落超级投资者的业绩表现 。 但将这些超级投资者联系起来的不仅仅是格雷厄姆的价值投资理论 ， 他们中查理·芒格、比尔·鲁安、卢·辛普森 ， 每个人都采用集中投资 ， 就像巴菲特一样 。 这项研究可以从集中投资的鼻祖开始 ， 他就是大名鼎鼎的约翰梅纳德凯恩斯 。 下面让我们开始吧 。
1984年巴菲特的《格雷厄姆-多德部落的超级投资家们》的演讲
在《证券分析》出版50年时 ， 哥伦比亚大学商学院举办了50周年研讨会 。 作为该校最著名的校友 ， 当代最著名的格雷厄姆价值理论的支持者 ， 巴菲特应邀在这次聚会上做了发言 ， 题为《格雷厄姆-多德部落的超级投资家们》 ， 这次演讲成了与该书一样的经典 。
在1984年演讲那天的观众中 ， 有大学教授、研究人员、其他学院派学者 ， 他们依然坚信现代投资理论 ， 肯定有效市场假设的正确性 。 毫无意外 ， 巴菲特坚定的持有不同的观点 ， 在演讲中他悄悄的拆毁了有效市场理论的平台 。
他开始回顾了现代组合理论的核心论点——股市是有效的 ， 所有的股票价标价都是合适的 ， 所以能年复一年战胜市场的任何人都仅仅是因为运气好 。 他说 ， 但我知道一些人 ， 他们的成功不能简单的被归结为运气好 。
他接着展示了他的证据 ， 他提到的所有人管理的投资在长期都战胜了市场 ， 而且他们取得这样的成果并非因为运气好 ， 而是他们都遵循了一些原则 ， 这些原则都源自于本·格雷厄姆 ， 他说 ， 这些人都是格雷厄姆-多德的知识部落里的居民 。
巴菲特说 ， 尽管他们做着不同的决策 ， 但它们都运用着同样的策略 ， 寻找并利用股价与内在价值之间的不一致 。 “不用说 ， 我们这些格雷厄姆-多德式的投资者不会讨论贝塔、资本资产定价模型或回报方差等 ， 没有人有兴趣谈论这些 ， 实际上 ， 他们中的大部分根本不知道这些术语的定义 。 ”
约翰·梅纳德·凯恩斯的集中投资
大多数人知道凯恩斯是因为他对于经济学的贡献 ， 很少有人知道他也是个传奇的投资家 。 他的投资实力可以查阅英国剑桥国王学院 ， 由他管理的切斯特基金的表现 。
1934年 ， 在格雷厄姆的《证券分析》出版的同年 ， 凯恩斯给学校写了封信 ， 阐述他的理由 。
“一个人如果将投资分散于自己不甚了解的企业上 ， 或毫无根据的盲目自信上 ， 并认为这样的方式可以控制风险 ， 这种认识绝对是错误的 。 一个人的知识与经验都是有限的 ， 在特定的时期里 ， 我个人认为我只能对两三家企业具有充分的自信与把握 。 ”
4年之后 ， 凯恩斯准备了一份完整的切斯特基金的报告 ， 说明了他一些原则：
1.投资于曾经认真挑选的对象 ， 他们对于真实和潜在的内在价值具有价格上的折扣 ， 相对于同期的替代投资也具有更优的性价比 。
2.坚定的持有选定之后的组合 ， 风雨同舟 ， 或许数年直至他们的潜力释放 ， 或有证据表明当初是买错了对象 。
3.保持投资组合平衡性 ， 尽管集中投资个股会隐含一系列风险 ， 但不同的个股之间会做风险的对冲 。
尽管他没有使用术语 ， 但我相信从凯恩斯表明了投资决策来说 ， 他是个集中投资者 ， 他有意识的将投资组合限制在有限个股 ， 并对他们进行深入研究 ， 看他们的性价比是否合适 ， 他的换手率非常低 ， 还以持有不同行业的高质量可预期的企业方式对冲风险 。
凯恩斯的投资成绩
凯恩斯干的如何呢？在他18年的管理生涯中 ， 切斯特基金年复利回报为13.2% ， 同时期 ， 英国股市基本上没涨没跌 ， 考虑到在此期间发生的世界经济大萧条 ， 第2次世界大战想想希特勒对伦敦的大轰炸 ， 我们必须说凯恩斯真是了不起 。
如即便如此 ， 切斯特基金还是忍受了一些痛苦的阶段 ， 有三个年头 ， 1930年、1938年、1940年 ， 它的净值跌的厉害 ， 表现低于当年同期英国股市大盘 。 1983年有两个当代分析人员在看过凯恩斯的投资表现后 ， 评价说：“从基金净值大幅摆动的表现看 ， 很明显 ， 这个基金比大盘具有更大的波动性 。 ”的确 ， 如果我们计算切斯特基金的标准方差 ， 会发现它的波动是大盘的2.5倍 。 无疑 ， 该基金的投资人时不时会遇到大涨大跌 ， 但到最后它的表现大幅超出大盘 。
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